Un albergo da 138 camere, ancora operativo sotto un marchio internazionale, viene messo in vendita nell’ambito di una procedura fallimentare.

A una prima lettura potrebbe sembrare una delle tante opportunità americane riservate agli investitori specializzati nel real estate distressed. In realtà, il caso del Baymont by Wyndham Lubbock – Downtown Civic Center, in Texas, contiene una lezione molto più ampia e direttamente applicabile anche al mercato alberghiero italiano.

Quando un hotel entra in crisi, la domanda principale non dovrebbe essere:

Quanto vale l’immobile?

La domanda corretta è:

Che cosa sta realmente acquistando l’investitore?

Le possibilità sono almeno quattro:

  • un’attività alberghiera da proseguire;

  • un’azienda da ristrutturare;

  • un immobile da riposizionare;

  • un terreno da destinare a un uso alternativo.

Confondere questi livelli significa costruire il business plan sulla componente sbagliata dell’operazione.

È il metodo con cui InvestimentiAlberghieri.it analizza il mercato: non limitarsi al prezzo richiesto, al numero delle camere o al nome del marchio, ma separare il valore immobiliare, la capacità reddituale, gli obblighi contrattuali, il capitale necessario e le alternative di valorizzazione.

L’asset: 138 camere, Wyndham e una procedura Chapter 11

Hilco Real Estate ha avviato la raccolta delle offerte per il Baymont by Wyndham situato al 601 Avenue Q, nel centro di Lubbock.

L’asset comprende:

  • 138 camere;

  • due piani;

  • circa 4.700 metri quadrati di superficie costruita;

  • oltre 12.500 metri quadrati di terreno;

  • un ristorante adiacente;

  • piscina esterna;

  • business center;

  • 99 posti auto;

  • edificio originariamente costruito nel 1976;

  • affiliazione al marchio Baymont by Wyndham.

La vendita si inserisce nella procedura Chapter 11 relativa a Sai Bhole-Nath Hotels Inc. ed è subordinata all’approvazione della Bankruptcy Court competente.

Non siamo quindi davanti alla normale cessione di un hotel stabilizzato.

Una vendita nell’ambito di una procedura giudiziaria può offrire all’acquirente un prezzo interessante e un perimetro giuridico più definito, ma non elimina automaticamente i problemi dell’asset.

La procedura può trasferire la proprietà.

Non trasferisce però anche la soluzione dei problemi operativi, tecnici, commerciali e reputazionali.

Un marchio internazionale non basta a proteggere il valore

La struttura continua a essere commercializzata sotto il marchio Baymont by Wyndham.

Questo elemento potrebbe rassicurare un investitore poco esperto: Wyndham garantisce riconoscibilità internazionale, accesso a sistemi distributivi, programmi loyalty e standard di brand.

Ma il marchio non può compensare indefinitamente un prodotto deteriorato.

Al momento dell’analisi, il sito ufficiale Wyndham mostrava per l’hotel una valutazione estremamente bassa. Le recensioni segnalavano problemi relativi a:

  • pulizia;

  • manutenzione;

  • dotazioni delle camere;

  • qualità del servizio;

  • sicurezza percepita;

  • condizioni generali della struttura.

Il problema non riguarda soltanto l’immagine online.

Una reputazione così compromessa produce effetti economici immediati:

  • comprime l’ADR;

  • riduce la domanda diretta;

  • aumenta la dipendenza dalle OTA;

  • peggiora il mix di clientela;

  • rende più difficile intercettare i segmenti corporate;

  • riduce la capacità dell’hotel di beneficiare degli eventi;

  • allunga i tempi necessari per il rilancio.

L’acquirente non comprerebbe quindi un hotel da 138 camere immediatamente capace di esprimere il potenziale della destinazione.

Comprerebbe un turnaround immobiliare, gestionale e reputazionale.

La prima regola: verificare il memorandum commerciale

Il materiale promozionale attribuisce grande importanza alla domanda generata dalla città di Lubbock, dall’università, dal sistema sanitario e dagli eventi.

Il principale demand generator è Texas Tech University, che conta oltre 42.000 studenti e alimenta flussi legati a famiglie, docenti, ricercatori, fornitori, attività sportive e appuntamenti istituzionali.

La presenza dell’università è indubbiamente positiva.

Non dimostra però, da sola, la sostenibilità del business plan.

Un’università di grandi dimensioni non garantisce automaticamente:

  • occupazione annuale elevata;

  • tariffe remunerative;

  • domanda corporate stabile;

  • capacità di assorbimento di 138 camere;

  • redditività operativa;

  • successo del riposizionamento.

Occorre verificare quali strutture intercettino oggi la domanda migliore, quali siano i periodi di compressione, come si comporti il mercato nei mesi senza eventi e quale quota possa realisticamente essere conquistata dopo il rilancio.

Nel materiale commerciale emerge inoltre un elemento particolarmente istruttivo.

Il documento promozionale sembra attribuire a Lubbock circa 2,86 milioni di visitatori all’anno e 297 milioni di dollari di spesa diretta.

La fonte originaria di Visit Lubbock presenta però il dato come risultato cumulato, dal 2004, degli eventi e delle convention acquisiti o supportati dall’ente: 2,86 milioni di visitatori complessivi, 943.570 room night e 297 milioni di dollari di impatto economico diretto.

La differenza è sostanziale.

Un dato cumulato in oltre vent’anni non può essere utilizzato come se rappresentasse il volume annuale della destinazione.

Questo non significa che il mercato di Lubbock sia debole.

Significa che l’investitore non deve mai assumere il memorandum commerciale come unica fonte della propria decisione.

La due diligence comincia quando il dato promozionale viene confrontato con la fonte originaria.

Il valore potrebbe non essere nelle camere

L’hotel dispone di 138 camere, ma occupa una superficie coperta relativamente contenuta rispetto all’estensione del lotto.

Circa 4.700 metri quadrati costruiti insistono su oltre 12.500 metri quadrati di terreno.

Questo rapporto apre potenzialmente diverse strategie:

  1. prosecuzione dell’attività alberghiera;

  2. ristrutturazione e rebranding;

  3. conversione in extended stay;

  4. student housing;

  5. multifamily;

  6. demolizione e sviluppo mixed-use.

La vendita non riguarda quindi soltanto un hotel.

Riguarda il diritto dell’acquirente di scegliere quale uso possa produrre il maggiore valore, una volta considerati investimenti, autorizzazioni, tempi e rischio di esecuzione.

È un principio direttamente applicabile anche all’Italia.

Molti hotel costruiti tra gli anni Sessanta e Ottanta occupano aree che oggi potrebbero avere un valore diverso da quello generato dall’attività ricettiva esistente. Ma questo non significa che la conversione sia sempre la soluzione migliore.

Una destinazione alternativa apparentemente più redditizia può diventare antieconomica quando vengono considerati:

  • cambio di destinazione d’uso;

  • standard urbanistici;

  • parcheggi;

  • costi di demolizione;

  • adeguamenti strutturali;

  • bonifiche;

  • durata dell’iter autorizzativo;

  • interessi durante lo sviluppo;

  • perdita dei ricavi alberghieri;

  • rischio commerciale finale.

Il valore non coincide con l’uso teoricamente più remunerativo.

Coincide con l’uso capace di generare il migliore valore attuale netto, corretto per capitale, tempo e rischio.

Le quattro valutazioni necessarie

Applicare un semplice prezzo per camera al Baymont di Lubbock produrrebbe un risultato poco significativo.

Servono almeno quattro valutazioni parallele.

1. Il valore immobiliare nello stato attuale

La prima analisi riguarda il terreno, la superficie costruita, lo stato tecnico, gli impianti, le autorizzazioni e la conformità dell’immobile.

Devono essere verificati:

  • manutenzione differita;

  • condizioni delle camere;

  • coperture e facciate;

  • impianti elettrici e idraulici;

  • climatizzazione;

  • infiltrazioni;

  • sicurezza antincendio;

  • barriere architettoniche;

  • eventuali materiali problematici;

  • passività ambientali;

  • costi di demolizione.

Una ristrutturazione dichiarata nel 2021 non dimostra che l’hotel sia stato integralmente riqualificato.

Potrebbe essersi trattato di un intervento parziale, cosmetico o limitato ad alcune aree. Lo stato successivamente descritto dagli ospiti rende indispensabile verificare la consistenza reale dei lavori.

2. Il valore dell’hotel come going concern

La seconda valutazione deve stabilire quale redditività l’attività possa esprimere dopo una gestione normalizzata.

Non basta osservare i risultati storici, perché potrebbero essere stati prodotti da un’organizzazione inefficiente.

Ma non basta neppure costruire un budget aggressivo assumendo che ogni problema possa essere eliminato rapidamente.

Occorre ricostruire:

  • occupazione stabilizzata;

  • ADR sostenibile;

  • RevPAR;

  • ricavi ancillari;

  • costi del personale;

  • costi di distribuzione;

  • costi energetici;

  • manutenzione;

  • fee di franchising;

  • riserva per rinnovi;

  • GOP;

  • EBITDA;

  • capitale circolante.

Il valore deve essere determinato sulla redditività producibile da un operatore competente, non sul fatturato teorico derivante dal numero delle camere.

3. Il valore dopo il turnaround

La terza analisi riguarda il valore dell’hotel dopo l’esecuzione di un vero piano di rilancio.

È la tipologia di operazione su cui interviene Investhotel Capital Partners: acquistare o assistere un asset in cui non basta cambiare proprietà, perché occorre riorganizzare l’azienda, correggere i costi, ridefinire il prodotto e preparare la struttura alla valorizzazione.

Il piano deve includere:

  • capex di riqualificazione;

  • eventuale Property Improvement Plan del franchisor;

  • costi di rebranding;

  • arredi e attrezzature;

  • chiusura totale o parziale;

  • perdite operative durante i lavori;

  • capitale circolante;

  • formazione o sostituzione del personale;

  • nuova strategia tariffaria;

  • riposizionamento commerciale;

  • ricostruzione della reputazione;

  • tempi di ramp-up.

Il prezzo massimo di acquisto non si ottiene sottraendo soltanto il capex dal valore stabilizzato.

Occorre sottrarre anche:

  • costo del capitale;

  • interessi;

  • perdite iniziali;

  • contingency;

  • costo del tempo;

  • premio per il rischio di esecuzione.

4. Il valore degli usi alternativi

La quarta valutazione deve esaminare student housing, residenziale, serviced apartments, senior living o mixed-use.

Queste opzioni potrebbero generare un valore superiore, ma richiedono risposte precise:

  • il cambio di destinazione è autorizzabile?

  • quanta superficie utile può essere realizzata?

  • le camere esistenti sono convertibili?

  • gli impianti possono essere adattati?

  • quanti parcheggi sono necessari?

  • occorre demolire?

  • quanto durerà l’iter?

  • qual è il costo per metro quadrato?

  • quale valore finale è sostenibile?

  • quale rendimento richiederà il mercato?

Una conversione non deve essere trattata come un’estensione del business plan alberghiero.

È una vera operazione di sviluppo immobiliare, con rischi e competenze differenti.

Perché il caso è applicabile all’Italia

Il Chapter 11 statunitense non può essere sovrapposto automaticamente agli strumenti previsti dall’ordinamento italiano.

La struttura giuridica, il trattamento dei contratti, il ruolo del tribunale e le modalità di vendita seguono regole differenti.

Il principio economico è però identico.

Anche in Italia un hotel può arrivare sul mercato attraverso:

  • composizione negoziata;

  • accordo di ristrutturazione;

  • concordato preventivo;

  • liquidazione giudiziale;

  • dismissione bancaria;

  • cessione di crediti UTP o NPL;

  • vendita volontaria determinata da tensioni finanziarie;

  • ristrutturazione del debito;

  • ingresso di un nuovo investitore.

Troppo spesso, però, l’hotel distressed italiano viene presentato come una semplice opportunità immobiliare.

Si comunicano:

  • località;

  • categoria;

  • numero delle camere;

  • superficie;

  • prezzo richiesto.

Rimangono invece in ombra gli elementi decisivi:

  • redditività reale;

  • situazione debitoria;

  • esposizioni tributarie e previdenziali;

  • contenziosi;

  • contratti di lavoro;

  • accordi con gestori e franchisor;

  • manutenzione arretrata;

  • conformità urbanistica;

  • capitale circolante;

  • reputazione online;

  • capacità commerciale;

  • costo del turnaround;

  • valore degli usi alternativi.

Il prezzo basso non costituisce una tesi di investimento.

È soltanto il punto da cui iniziare l’analisi.

Il possibile caso italiano

Un’operazione analoga potrebbe riguardare un albergo italiano costruito tra gli anni Sessanta e Ottanta, con 80-150 camere, situato in una città universitaria, sanitaria, fieristica o congressuale.

La struttura potrebbe presentare:

  • proprietà immobiliare e gestione riconducibili allo stesso gruppo;

  • debito non più sostenibile;

  • prodotto datato;

  • reputazione debole;

  • costi del personale elevati;

  • manutenzione differita;

  • marchio poco efficace;

  • fatturato ancora significativo;

  • margini insufficienti;

  • interesse per student housing, serviced apartments o residenziale.

Un investitore inesperto potrebbe applicare un prezzo medio per camera e considerare automaticamente conveniente l’acquisizione.

Un investitore professionale dovrebbe costruire almeno tre scenari.

Scenario conservativo

Prosecuzione dell’attività alberghiera con interventi limitati, miglioramento gestionale e contenimento dei costi.

Scenario di rilancio

Ristrutturazione completa, nuovo posizionamento, rebranding, revisione organizzativa e gestione professionale.

Scenario immobiliare

Conversione parziale o totale verso una destinazione alternativa.

La decisione non deve dipendere dalla preferenza iniziale dell’acquirente.

Deve dipendere dal valore netto generato da ciascuno scenario.

La gestione viene prima del marchio

Il caso Lubbock dimostra anche che un marchio internazionale non può correggere indefinitamente una gestione debole.

Il brand può fornire:

  • distribuzione;

  • riconoscibilità;

  • programmi loyalty;

  • standard;

  • supporto commerciale.

Non può sostituire:

  • manutenzione;

  • controllo dei costi;

  • pulizia;

  • qualità del personale;

  • procedure operative;

  • sicurezza;

  • revenue management;

  • controllo della reputazione;

  • presidio dell’esperienza dell’ospite.

Per questo, nelle operazioni distressed, la capacità gestionale deve essere verificata prima dell’acquisizione.

Una realtà operativa come Necci Hotels può trasformare il business plan in esecuzione: organizzazione dei reparti, controllo dei costi, politiche tariffarie, procedure, qualità del servizio e recupero della redditività.

Senza un operatore capace di realizzare il piano, anche un hotel acquistato a un prezzo apparentemente favorevole può diventare un investimento distruttivo.

Il vero prezzo è il capitale complessivamente necessario

La domanda corretta non è:

Quanto costa acquistare l’hotel?

La domanda corretta è:

Quanto capitale sarà necessario prima che l’hotel torni a essere competitivo, redditizio e finanziabile?

Il fabbisogno complessivo comprende:

  • prezzo di acquisto;

  • imposte e costi di transazione;

  • capex;

  • arredi e attrezzature;

  • costi di franchising;

  • rebranding;

  • capitale circolante;

  • perdite operative iniziali;

  • consulenze;

  • interessi;

  • autorizzazioni;

  • contingency;

  • eventuale demolizione;

  • costi di conversione.

Un hotel acquistato a 5 milioni può richiedere altri 5 milioni prima di raggiungere la stabilizzazione.

Un hotel acquistato a 8 milioni, ma già ristrutturato e redditizio, potrebbe essere economicamente meno rischioso.

È per questa ragione che il prezzo per camera, se utilizzato isolatamente, può diventare uno degli indicatori più fuorvianti del settore.

Checklist: cosa chiedere prima di presentare un’offerta

Prima di formulare un’offerta per un hotel distressed, l’investitore dovrebbe ottenere almeno:

Documentazione societaria e finanziaria

  • bilanci degli ultimi cinque esercizi;

  • situazioni contabili aggiornate;

  • dettaglio dei ricavi per segmento;

  • esposizione bancaria;

  • debiti tributari e previdenziali;

  • scaduto fornitori;

  • contenziosi;

  • flussi di cassa;

  • fabbisogno di capitale circolante.

Documentazione alberghiera

  • occupazione, ADR e RevPAR degli ultimi anni;

  • produzione mensile;

  • segmentazione della clientela;

  • canali distributivi;

  • commissioni OTA;

  • reputazione online;

  • contratti corporate;

  • calendario degli eventi;

  • benchmarking competitivo.

Documentazione immobiliare e tecnica

  • titoli di proprietà;

  • visure e planimetrie;

  • conformità urbanistica e catastale;

  • agibilità;

  • certificazioni;

  • stato degli impianti;

  • manutenzioni effettuate;

  • capex arretrato;

  • perizie tecniche;

  • eventuali passività ambientali.

Documentazione contrattuale

  • contratto di franchising;

  • Property Improvement Plan;

  • contratto di gestione;

  • locazione o affitto d’azienda;

  • contratti con fornitori strategici;

  • leasing;

  • contratti di lavoro;

  • accordi sindacali;

  • licenze software e sistemi distributivi.

Analisi degli usi alternativi

  • destinazione urbanistica;

  • possibilità di cambio d’uso;

  • superficie edificabile;

  • standard di parcheggio;

  • costi di demolizione;

  • tempi autorizzativi;

  • valori immobiliari alternativi;

  • domanda per student housing, residenziale o serviced apartments.

Senza questi elementi, l’offerta non rappresenta una decisione di investimento.

Rappresenta una scommessa.

Il primo rendimento nasce dalla due diligence

Nel distressed hospitality il rendimento non nasce soltanto dalla capacità di acquistare a sconto.

Nasce dalla capacità di comprendere, prima degli altri, quale componente dell’asset possa produrre valore e quale rischi invece di assorbire capitale.

La due diligence deve integrare:

  • analisi immobiliare;

  • analisi alberghiera;

  • analisi finanziaria;

  • analisi contrattuale;

  • analisi tecnica;

  • analisi urbanistica;

  • analisi gestionale;

  • analisi reputazionale;

  • analisi degli usi alternativi.

È il metodo approfondito anche su RobertoNecci.it, dove la valutazione alberghiera non viene ridotta alla sola perizia immobiliare, ma considera contemporaneamente azienda, contratti, gestione, posizionamento e rischio.

L’errore più pericoloso consiste nell’affidare valutazioni separate a professionisti diversi senza un soggetto capace di ricomporle in un’unica decisione.

Il tecnico valuta l’edificio.

Il commercialista analizza il bilancio.

L’avvocato esamina i contratti.

L’operatore elabora il budget.

L’advisor immobiliare stima il prezzo.

Ma l’investitore deve sapere se l’insieme dell’operazione crea o distrugge valore.

Conclusioni: non sempre l’hotel è la parte migliore dell’hotel

Il Baymont by Wyndham di Lubbock può essere letto in quattro modi:

  • come albergo economy da salvare;

  • come turnaround da realizzare;

  • come immobile da riposizionare;

  • come terreno da destinare a uno sviluppo alternativo.

Senza data room, bilanci, situazione debitoria, Property Improvement Plan, perizia tecnica, analisi urbanistica e business plan comparativi, non è possibile stabilire quale strategia sia realmente la migliore.

È però già possibile individuare la lezione centrale.

Un hotel distressed non deve essere acquistato perché costa poco. Deve essere acquistato quando il valore recuperabile supera il capitale complessivamente necessario per recuperarlo.

La regola vale negli Stati Uniti come in Italia.

Prima di presentare un’offerta occorre stabilire se si stia acquistando un albergo, un’azienda, un immobile o un progetto di sviluppo.

Confondere questi quattro livelli significa costruire il rendimento sulla componente sbagliata.

Hotel Management Group assiste investitori, proprietà, istituti finanziari e operatori nell’analisi integrata delle operazioni alberghiere: due diligence, valutazione, business planning, analisi contrattuale, turnaround, controllo di gestione e gestione operativa.

Nel distressed hospitality, il rendimento non si crea quando l’asset viene rivenduto.

Si crea prima dell’acquisto, comprendendo correttamente che cosa debba essere conservato, che cosa debba essere risanato e che cosa, invece, debba essere trasformato.

Roberto Necci - r.necci@robertonecci.it

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